财联社 （深圳，记者 成孟琦）讯，中国隐形正畸龙头时代天使5月16日通过港交所上市聆讯，即将成为牙科领域“正畸第一股”。招股书显示，松柏投资是时代天使控股股东，目前持股比例67.12%，这家被高瓴资本投资的口腔产业最大的专业投资机构之一，即将收获首个控股上市公司。

时代天使领跑牙科正畸赛道，中国隐形正畸市场份额巨大

医疗投资界有一句俗语：“金眼银牙铜骨头”，牙科与眼科、骨科一样演化为备受资本市场追捧的好生意，在眼科与骨科赛道参赛者众多的情况下，牙科尤其是正畸市场或许是资本市场会频繁发力的下一个赛道。平安证券在研报中指出，消费升级下，种植和正畸是口腔行业的两座“金矿”，中国正畸市场的潜在空间可达到2000亿元人民币级别。

一口好牙一向是为中产标配之一，经济增长和爱美之心的双重驱动下，中国正畸矫治器领域发展迅速。据灼识咨询报告，中国正畸市场由2015年的34亿美元增至2019年的73亿美元，复合年增长率为20.70%，远超美欧等其他国家及地区，且有望于2030年达到296亿美元。在多种类型的正畸方式中，兼顾治疗效果与美观度、客单价极高的隐形正畸被消费者热烈追捧。中国隐形矫治市场自2015年的2亿美元增至2020年的15亿美元，复合年增長率为44.4%，并预期在2030年增长到119亿美元，约为目前市场规模的8倍。

隐形牙套的发明者，是成立于1997年的爱齐科技，同时，这家公司也是正畸环球赛道上的大赢家，2013年到2017年间，爱齐在中国的营收年复合增长率达到102%。而隐形正畸领域的国产领头羊，2003年成立的时代天使科技，2006开发了中国首例隐形矫治器治疗解决方案，实现了中国厂商在隐形正畸领域零的突破，且其目前市场份额與爱齐科技的隐适美不相上下，根据灼识谘询报告，中国的隐形矫治解决方案市场高度集中，就达成案例而言，2020年前两大市场参与者的市场占有率总计为82.4%，而时代天使的市场份额为约41.0%。

根据时代天使招股书显示，2018年、2019年和2020年，时代天使的营收分别为4.88亿元、6.46亿元、8.17亿元。得益于成本结构优化、规模化生产以及使用自动化生产线等因素，成本占比持续下降，连续三年毛利率逐年上升，分别为63.8%、64.6%及70.4%。净利润分别为5818.6万元、6766.5万元、1.51亿元。该公司大部分收入均来自隐形矫治解决方案，2018年、2019年及2020年，隐形矫治器产品分别为公司贡献4.65亿人民币、6.28亿人民币和7.99亿人民币，占到公司全部营收的95.2%、97.2%及97.9%。

目前，时代天使已上市四款隐形矫治器，包括时代天使标准版、时代天使冠军版、时代天使儿童版及COMFOS，形成全面而多元化的产品组合。时代天使在2018、2019和2020年服务的牙科医生数量分别约为11,500位、15,800位和19,900位，达成的案例数量分别约为77,700例、120,100例和137,600例。

越来越多的医生作为隐形牙套生产商与客户之间的重要媒介，会向正畸人士推广性价比更高的国产隐形牙套，财联社记者询问了一家位于深圳的连锁牙科诊所，其下超过一半正畸客户会选择国产隐形牙套，而这当中的一半会选择时代天使旗下产品。

在市场上，采用时代天使矫正器的方案一般会比采用隐适美的方案便宜1到2万元人民币，隐适美参考价在4万元到6万元不等，而时代天使的参考价格是2万元到4万元不等。值得注意的是，两家市场份额差不多的龙头企业，尽管在定价上有着不小差异，但2019年，爱齐科技在中国的营收是时代天使的两倍多，当年时代天使和爱齐科技的收入分别为6.5亿元和13.6亿元，彼时两家企业的市场份额相差2%。

获高瓴资本看好，科研投入助时代天使成为行业领跑者

根据招股书，截至最后实际可行日期，松柏投资旗下的松柏正畸持有时代天使已发行股本总额约67.12%，行使约67.12%的投票权。对标的美股上市的爱齐科技当前的市盈率（TTM）98.72倍，时代天使作为中国“正畸第一股”，在当前资本市场更显稀缺，因此备受瞩目。据媒体报道，一些知名投行已经给出了相当高的估值预期，例如，高盛给出了370-450亿港元估值，对应市盈率（TTM）为136~165倍；中银给出了278-365亿港元估值，对应市盈率（TTM）约为102~134倍。

不可否认，隐形正畸市场存在巨大增长空间，同时，国内外品牌层出不穷，都在中国这个全球第二大、增长速度惊人的市场上竞争激烈。时代天使能从众多竞争者中脱颖而出并成为领跑者，与其背后坚信“长期价投”投资理念的松柏投资和其对创新研发的巨大投入密不可分。

2012年，几乎难以为继的时代天使获得一轮由华平投资领投的约1700万美元投资。而华平投资的负责人冯岱在2015年拿到了高瓴资本的一笔投资，离开华平成立了专注口腔产业投资的松柏投资。这位在医疗大健康投资领域享有盛名，领导团队投出过哈药集团、中信医药、泰邦生物、药明康德、美中宜和、博士伦眼科集团的投资名将，自立门户后首先花了6394万美元收购时代天使的全部股权。目前，时代天使已经通过港交所聆讯，计划于5月28日开始招股，与公开超额认购约715倍、超过137万人申请的京东物流，在资金对接上无缝衔接。

松柏投资于2015年控股时代天使，并整合了分散的股东结构，为时代天使发展提供长期稳定的发展资金。据招股书显示，时代天使的盈利能力自2015年起逐渐改善，自主研发masterForce、masterControl及masterEngine技术及数据平台，使其在数字化正畸领域不断取得突破，形成竞争壁垒，实现长期增长。

过去三年，时代天使的研发投入分别约为5020万、8090万和9350万，占同期收益的10.3%、12.5%和11.4%，已形成了横跨临床口腔医学、生物力学、材料科学、计算机科学及智能制造技术等五大主要领域的跨学科研发能力，技术护城河不断加深。截至2020年12月31日，时代天使共有123名研发人员，主要负责根据行业趋势及需求维护及改进现有产品及技术以及研发新产品，公司已采取非竞争协议及股权激励计划以留住研发人员。

从行业发展进程来看，目前口腔行业仍处于高投入的前期阶段，作为备受资本关注的中国牙科领域“正畸第一股”，IPO后将获得更多资源支持，进一步加大科研投入，构筑高速发展的护城河。

下一步：走出国门，直接参与国际竞争

此次IPO募资金额尚未公布，募集资金用途为无锡基地建设、研发能力提升、销售团队建设及品牌和数字化转型。2020年，时代天使开始于无锡市兴建时代天使创美基地，该基地预计将成为研发和制造中心。按照时代天使预计，无锡基地一旦全面投入使用，预计年生产1亿个左右的隐形矫治器，产能扩张后将持续增强竞争力。

时代天使上市，不仅标志着其自身成长得到了印证，更标志着中国隐形正畸市场迈进了新阶段。未来，时代天使在成功上市后，能否实现更大范围的国产替代，并走出国门，成为真正影响世界的“最美微笑”制造者，有待企业向投资者证明。

正如时代天使在招股书中说的一样，尽管时代天使的历史业务增长、收入及盈利能力很大程度上取决于于国内市场的渗透能力，但预期未来将于全球市场建立地理分布及提高销量。也因此可能面临激烈竞争及众多不确定因素，包括可能无法在海外市场成功或有效实现本地化及竞争，这可能会对公司的前景、业务、经营业绩及财务状况产生重大不利影响，成为影响公司发展的不理因素之一。