【研究报告内容摘要】
事件：公司发布2020 年年报，全年实现营业收入9103.2亿，同比增长9.6%；归母净利润223.9亿，同比增长10.9%，扣非净利润205.6亿，同比增长12.3%。
Q4业绩加速释放，全年业绩略超预期。2020年公司实现营业收入9103.2亿，同比增长9.6%；归母净利润223.9亿，同比增长10.9%，扣非净利润205.6亿，同比增长12.3%，其中Q4营业收入、归母净利润分别为2863.2亿、75.1亿，同比增速分别为6.4%、36.4%，Q4业绩增速超预期。分业务看，工程承包业务实现收入8133.3亿，同比增长12.3%，仍保持稳定增速；勘察设计、工业制造、房地产开发、物资物流业务分别实现收入184.6/180.5/409.3/766.2亿，分别同比增长2.1%/-0.3%/-0.9%/6.6%。
订单规模快速增长，在手储备充足。公司2020年新签合同25542.9亿，同比增长27.3%。其中工程承包、勘察设计咨询、工业制造、物流与物资贸易、房地产开发新签订单规模分别为22207.4亿、225.5亿、345.1亿、1204.0亿、1265.2亿，增速分别为28.3%、51.1%、33.8%、25.9%、0.9%。工程承包细分板块中，房建业务订单占比最高，占比达38.7%，2020年房建订单总额为8585.5亿，同比增长58.3%；铁路、公路、城市轨道、市政工程、水利水电、机场码头板块新签订单规模分别为2892.1亿、2621.7亿、1966.4亿、4598.9亿、614.3亿、300.4亿，分别同比增长10.7%、-19.3%、10.0%、49.0%、118.8%、-20.2。目前公司在手订单43189.3亿，同比增长31.9%，订单保障倍数达4.7倍，业绩增长无虞。
毛利率略微下滑，费用管控良好。2020年公司综合毛利率9.6%，较上年同期减少0.38pct；分业务看，工程承包、勘察设计、工业制造、房地产开发、物资物流业务毛利率分别为7.2%/33.4%/24.0%/20.3%/9.7%，分别同比变动-0.25%/+1.30%/+1.21%/-1.04%/-2.43%。期间费用率为5.12%，较上年同期下降0.15pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.62%/2.09%/2.04%/0.36%，较上年同期分别变动-0.03%/-0.09%/0.05%/-0.08%，费用控制良好。
经营性现金流略有增长，资产负债率明显改善。2020年公司经营性现金流量净额为401.1亿，同比增长0.26%，投资活动产生的现金流量净额为-503.0亿，净流出量较上年同期增加1.3亿，主要是对外股权投资增加所致。公司2020年末，资产负债率为74.8%，较上年同期下降1.0pct，降杠杆效果明显。
盈利预测与投资建议：公司房建&市政领域订单快速增长，在手订单储备充足，且公司资产负债率近几年持续下降，财务约束有望解除，随着需求波动进入新的中周期，估值体系切换，公司有望迎来价值回归，预计公司2021、20221年收入为10614.8亿、12181.1亿，增速分别为16.6%、14.8%，归母净利润为257.8亿，291.8亿，增速分别为15.1%、13.2%，EPS为1.90元、2.15元，对应PE分别为4.1X、3.6X，给予买入评级。
风险提示事件：基建投资不及预期风险，政策落地不达预期风险
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